As proposições seminais de Modigliani e Miller iniciaram um campo novo de estudos na moderna teoria de finanças. Com o passar do tempo, suas premissas básicas foram sendo relaxadas, de tal sorte que atualmente são raras as situações em que podem ser aplicadas plenamente, obtendo resultados satisfatórios e consistentes. Por outro lado, pelo fato desse conjunto simples de proposições ter se tornado mundialmente conhecido e de fácil aplicação, acabou sendo adotado como receita geral para a avaliação de empresas. Este trabalho revisita, criticamente, as idéias de Modigliani e Miller, verificando que a aplicação simples e imediata das proposições pode enviesar os valores da firma e do capital próprio. Em situações em que não existe viés de metodologia, os valores resultantes são herméticos, não possibilitando a análise e administração dos elementos individuais que compõem o valor da firma e do capital próprio. O presente trabalho sugere uma metodologia alternativa de avaliação da firma e do capital próprio que independe da validade das premissas de Modigliani e Miller, de tal forma que seja possível a identificação analítica dos componentes de seu valor. A metodologia de avaliação proposta considera que o valor dos ativos independe da estrutura de capital...

De acordo com a teoria de market timing, as empresas aproveitam janelas de oportunidade para a captação de recursos, com a intenção de explorar flutuações temporárias no custo de fontes alternativas de financiamento. Assim, a estrutura de capital seria determinada por tentativas passadas de emitir títulos em momentos considerados favoráveis para a emissão. O presente trabalho teve por objetivo examinar o comportamento de market timing em companhias abertas brasileiras, buscando verificar a existência e persistência de um comportamento oportunista quando da escolha dentre diferentes fontes de financiamento. Para tanto, foram desenvolvidos dois estudos complementares. Primeiramente, investiga-se o comportamento de market timing por meio da análise da influência de valores de mercado históricos sobre a estrutura de capital de companhias brasileiras que realizaram IPO no período 2001-2011. Como principal resultado, verifica-se uma relação negativa entre valores de mercado históricos e alavancagem, evidenciando que, em momentos de altos valores de mercado, as empresas reduzem o endividamento, por ser mais vantajosa a emissão de ações, e vice-versa, o que pode indicar um comportamento oportunista na captação de recursos. No entanto...

O artigo documenta resultados de testes empíricos que envolvem dois modelos aplicados a estruturas de capital de empresas brasileiras. Os modelos testados foram desenvolvidos sob as duas principais teorias que competem entre si na literatura acadêmica pela determinação da estrutura de capital das empresas: a Static Tradeoff e a Pecking Order. A metodologia envolve a utilização de técnicas econométricas com dados em painel (panel data), buscando estabelecer qual das duas teorias possui maior poder explanatório para a amostra de empresas brasileiras. A análise utilizou três tipos de modelos: coeficientes comuns, efeitos fixos e efeitos aleatórios. Foram utilizados ainda diversos testes estatísticos para confirmar a robustez dos resultados. A amostra utilizada compreende empresas não-financeiras listadas nas bolsas de valores de São Paulo (BOVESPA e SOMA) no período de 1995 a 2002. A análise dos resultados encontrados levou à conclusão de que a chamada teoria Pecking Order, em sua forma semiforte, é a que melhor explicou a determinação da estrutura de capital das empresas brasileiras. _________________________________________________________________________________ ABSTRACT; The paper documents results of empírical tests involving two models applied to the capital structure of Brasilian firms. The models tested were developed under the two theories competing for the determination of the capital structure of firms in the academic literature: the Static Tradeoff Theory and the Pecking Order Theory. The methodology involves the utilization of panel-data econometric techniques...

Este artigo, empírico-analítico, teve por objetivo verificar se a estrutura de capital é sensível às medidas utilizadas para mensurar a alavancagem. Buscou-se, também, verificar se maior parte da variabilidade na alavancagem é devida à variabilidade do Passivo Oneroso. A amostra consistiu de todas as empresas não- financeiras com disponibilidade de dados, patrimônio líquido positivo e com ações listadas na Bovespa entre 1995 e 2007, totalizando, em média, 133 empresas por ano. Os dados necessários para análise foram extraídos do banco de dados da Economática. Para análise dos dados, fez-se uso da regressão linear em cross-section, de modo a estimar os coeficientes e demais estatísticas de interesse, seguindo a metodologia de Fama e MacBeth (1973). Como resultados principais, tem-se que mais da metade da heterogeneidade cross-seccional do índice de alavancagem é proveniente de variações no índice PNO/AT. No que diz respeito à sensibilidade às medidas utilizadas para mensurar a alavancagem, conclui-se que a variável lucratividade foi a única que se mostrou razoavelmente consistente, em termos de magnitude, sinal e significância, com as diferentes medidas de alavancagem utilizadas.

Tese de Mestrado em Finanças / Classificação JEL: C23, G32, G33; Desde o clássico e pioneiro artigo de Modigliani e Miller (1958), a estrutura de capital tem sido um dos temas mais estudados em finanças empresariais. A heterogeneidade das conclusões e dos resultados encontrados não permitiu ainda chegar a uma posição concreta e universalmente aceite. A presente dissertação tem como objectivo investigar se as práticas empresariais seguidas pelas pequenas e médias empresas portuguesas (PME), no que se refere às decisões financeiras, permitem validar os argumentos propostos pelas teorias explicativas da estrutura de capital. Tendo como base uma amostra de dados em painel, com 3,748 observações relativas a 1,743 PME portuguesas referente ao período entre 2007 e 2010, os resultados empíricos não evidenciam uma tendência clara de que estas empresas sigam uma abordagem concreta na definição da sua estrutura de capital. Ao invés, as decisões sobre a estrutura de capital parecem obedecer à observação de um conjunto de atributos resultantes da sobreposição de várias abordagens teóricas referidas pela literatura. Os atributos cujos coeficientes estimados reúnem maior significância estatística ao nível dos sectores de actividade analisados...

O artigo documenta resultados de testes empíricos que envolvem dois modelos aplicados a estruturas de capital de empresas brasileiras. Os modelos testados foram desenvolvidos sob as duas principais teorias que competem entre si na literatura acadêmica pela determinação da estrutura de capital das empresas: a Static Tradeoff e a Pecking Order. A metodologia envolve a utilização de técnicas econométricas com dados em painel (panel data), buscando estabelecer qual das duas teorias possui maior poder explanatório para a amostra de empresas brasileiras. A análise utilizou três tipos de modelos: coeficientes comuns, efeitos fixos e efeitos aleatórios. Foram utilizados ainda diversos testes estatísticos para confirmar a robustez dos resultados. A amostra utilizada compreende empresas não-financeiras listadas nas bolsas de valores de São Paulo (BOVESPA e SOMA) no período de 1995 a 2002. A análise dos resultados encontrados levou à conclusão de que a chamada teoria Pecking Order, em sua forma semiforte, é a que melhor explicou a determinação da estrutura de capital das empresas brasileiras.

Este estudo investiga empiricamente a influência das práticas de Governança Corporativa [GC] das empresas sobre sua estrutura de capital. A qualidade da governança é mensurada por um índice abrangente proposto em pesquisa anterior e construído para uma amostra de empresas brasileiras com ações negociadas na Bovespa. Modela-se explicitamente, ademais, a possível causalidade bidirecional entre os construtos de interesse, na medida em que, como sugere a literatura especializada, a estrutura de capital pode influenciar a adoção pela empresa de certas práticas de GC. Os sistemas de equações propostos também incluem diversos determinantes potenciais tanto da estrutura de capital quanto da qualidade da GC sugeridos por pesquisas anteriores e são estimados pelos métodos TOBIT, Mínimos Quadrados Ordinário e Mínimos Quadrados de Três Estágios. Os resultados revelam significativa influência, com sentido positivo, das práticas de governança sobre a alavancagem financeira, em particular daquelas relacionadas com a dimensão estrutura de propriedade e conselho de administração, sugerindo que a GC pode ser determinante relevante da estrutura de capital. Os resultados não são conclusivos; por outro lado, quanto à influência da alavancagem sobre o índice completo de GC e sobre dois subíndices dele derivados.

Este artigo apresenta os resultados de uma investigação sobre os fatores determinantes da estrutura de capital das companhias abertas que atuam no mercado brasileiro. Foi utilizada uma amostra de 91 empresas cobrindo o período de 1999 a 2003. Na realização deste trabalho foi utilizada uma técnica de estimativa mais forte, conjugando Panel Data Dinâmico, que combina dados de corte transversal com séries temporais, com um instrumento de método de momento generalizado. Como proxies de estrutura de capital e alavancagem, foram usados os conceitos contábil e de mercado e seus resultados foram comparados. Em consonância com a literatura da área, foram selecionadas as seguintes variáveis: liquidez corrente, tamanho da empresa, rentabilidade, oportunidade de crescimento, risco de negócio, economia fiscal e crescimento de vendas, tangibilidade, coeficiente de variação e risco de falência. Para os testes, foram utilizados os instrumentos econométricos de GMM e AH. Os resultados econométricos demonstraram-se robustos pelas técnicas utilizadas. Os resultados de análise obtidos foram bastante consistentes com as teorias de Pecking Order e de Trade-off. Esses resultados, também, estão em linha com os observados em estudos similares realizados em diversos países.

This study aims to investigate the influence of the asset class and the breakdown of tangibility as determinant factors of the capital structure of companies listed on the BM & FBOVESPA in the period of 2008-2012. Two current assets classes were composed and once they were grouped by liquidity, they were also analyzed by the financial institutions for credit granting: current resources (Cash, Bank and Financial Applications) and operations with duplicates (Stocks and Receivables). The breakdown of the tangible assets was made based on its main components provided as warrantees for loans like Machinery & Equipment and Land & Buildings. For an analysis extension, three metrics for leverage (accounting, financial and market) were applied and the sample was divided into economic sectors, adopted by BM&FBOVESPA. The data model in dynamic panel estimated by a systemic GMM of two levels was used in this study due its strength to problems of endogenous relationship as well as the omitted variables bias. The found results suggest that current resources are determinants of the capital structure possibly because they re characterized as proxies for financial solvency, being its relationship with debt positive. The sectorial analysis confirmed the results for current resources. The tangibility of assets has inverse proportional relationship with the leverage. As it is disintegrated in its main components...

O estudo da estrutura de capital das empresas é algo extremamente controverso em finanças. Debates teóricos e evidências empíricas nos últimos quarenta anos, baseados no modelo tradicional, modelo de Modigliani e Miller (MM), Pecking Order Theory (POT) e Static Tradeoff Theory (STT), geraram poucas orientações sobre como escolher entre debt e equity, já que em muitas situações essas teorias chegam a hipóteses conflitantes. A despeito da polêmica em torno da existência de uma estrutura ótima de capital, travada principalmente entre o modelo Tradicional e o modelo de MM, as abordagens produzidas pela POT e STT sugerem que as empresas escolhem sua estrutura de capital de acordo com determinados atributos teóricos relevantes. Esta dissertação concentra-se na abordagem da STT e POT e analisa, nos mercados latino-americano e norte-americano, a possibilidade de atributos como tamanho da empresa, oportunidades de crescimento do negócio, tangibilidade dos ativos, lucratividade e risco do negócio afetarem o nível de endividamento das empresas. A pesquisa foi feita com 740 empresas da Argentina, Brasil, Chile, México e Estados Unidos no período 1996-2005. A partir de três variáveis de endividamento, em um primeiro modelo...

A estrutura de capital e os dividendos são dois dos temas mais estudados em finanças corporativas. Em 2002, Fama e French estudaram esses dois temas simultaneamente dentro do contexto das teorias de tradeoff estática e pecking order. A análise conjunta significa reconhecer que o dividendo afeta a estrutura de capital e vice-versa, o que gera um problema de endogeneidade. Estendendo o estudo de Fama e French e adaptando a análise para a realidade brasileira com a inclusão de mais uma variável dependente, os juros sobre o capital próprio, o objetivo deste artigo é analisar as relações conjuntas da estrutura de capital, dividendos e juros sobre o capital próprio das empresas brasileiras para o período de 1995 a 2004. Em linhas gerais, os resultados confirmam boa parte das previsões das teorias, embora a distribuição de lucros no Brasil ainda seja muito baixa, comparada com a americana. A lucratividade demonstrou ser a variável explicativa de maior peso e influência tanto para a distribuição de lucros como para a alavancagem.; Capital structure and dividends have been frequently studied in corporate finance. In 2002, Fama and French simultaneously analyzed these two subjects in the context of tradeoff and pecking order theories. The simultaneous analysis means acknowledging that dividend influences capital structure and vice versa...

Este estudo investiga empiricamente a influência das práticas de Governança Corporativa [GC] das empresas sobre sua estrutura de capital. A qualidade da governança é mensurada por um índice abrangente proposto em pesquisa anterior e construído para uma amostra de empresas brasileiras com ações negociadas na Bovespa. Modela-se explicitamente, ademais, a possível causalidade bidirecional entre os construtos de interesse, na medida em que, como sugere a literatura especializada, a estrutura de capital pode influenciar a adoção pela empresa de certas práticas de GC. Os sistemas de equações propostos também incluem diversos determinantes potenciais tanto da estrutura de capital quanto da qualidade da GC sugeridos por pesquisas anteriores e são estimados pelos métodos TOBIT, Mínimos Quadrados Ordinário e Mínimos Quadrados de Três Estágios. Os resultados revelam significativa influência, com sentido positivo, das práticas de governança sobre a alavancagem financeira, em particular daquelas relacionadas com a dimensão estrutura de propriedade e conselho de administração, sugerindo que a GC pode ser determinante relevante da estrutura de capital. Os resultados não são conclusivos; por outro lado, quanto à influência da alavancagem sobre o índice completo de GC e sobre dois subíndices dele derivados.; This study empirically investigates the influence of a firm's Corporate Governance practices [CG] over its capital structure. Governance quality is measured by a broad index proposed in previous research and constructed for a sample of Brazilian publicly traded companies. We explicitly model the possible bidirectional causality between the constructs of interest...

Diversas teorias tentam explicar o que determina a política de financiamento adotada pelas empresas. Uma das abordagens existentes, a Teoria de Pecking Order, foca a assimetria de informação como um importante determinante da estrutura de capital. No presente trabalho, busca-se analisar o pressuposto central da referida teoria e verificar se a assimetria de informação influencia nas decisões de financiamento de empresas brasileiras abertas no período 1997-2007. Para tanto, são utilizadas variáveis proxies para assimetria de informação, além de variáveis de controle representativas de características das empresas. Utiliza-se a técnica de análise de dados em painel. Como resultado principal, encontra-se que empresas consideradas com menor grau de assimetria informacional são mais endividadas que as demais na análise do nível de endividamento total, resultado contrário à teoria de pecking order, em que essas empresas teriam a oportunidade de captar recursos por meio da emissão de ações devido à baixa probabilidade de ocorrência dos problemas derivados da assimetria de informação. No entanto, esse resultado apóia a relação esperada alternativa, na qual empresas com menor assimetria informacional propiciam maior facilidade de avaliação do seu risco por parte dos credores...

Dissertação de Mestrado apresentado ao Instituto de Contabilidade e Administração do Porto para a obtenção do grau de Mestre em Contabilidade e Finanças, sob orientação de Adalmiro Álvaro Malheiro de Castro Andrade Pereira; A Estrutura de Capital considerada como o efeito de uma combinação entre o capital de terceiros e o capital próprio de uma empresa tem sido alvo de inúmeros estudos nos últimos anos, uma vez que a sua escolha ira definir o futuro da entidade, tomando-se a sua otimização o principal objetivo financeiro de uma empresa. A problemática em questão teve início com Modigliani e Miller (1958), dando origem a múltiplas posteriores teorias a respeito da otimização da Estrutura de Capital, não existindo no entanto um consenso. Assim, a presente dissertação tem como objetivo a identificação dos determinantes da estrutura de capital mais relevantes propostos pelas diferentes teorias e provar o seu poder explicativo do rácio de endividamento. Após recolha dos dados referentes às PME’s portuguesas no período de 2008 – 2011, procedeu-se à aplicação do modelo de regressão linear múltipla, a qual permitiu concluir que estas empresas possuem um elevado nível de endividamento...

apresentado ao Instituto de Contabilidade e Administração do Porto para a Dissertação de Mestrado para obtenção do grau de Mestre em Contabilidade e Finanças sob orientação do Mestre Adalmiro Álvaro Malheiro de Castro Andrade Pereira; Nota: 17 valores; Na sequência da publicação do artigo de Modigliani e Miller em 1958, desenvolveramse várias teorias sobre a estrutura de capital das empresas. Surgiram teorias sobre o efeito fiscal, sobre o Trade-off dos custos de falência e os benefícios fiscais do endividamento, sobre os custos de agência de dívida e do capital próprio e sobre a teoria da hierarquização das fontes de financiamento. O presente estudo pretende analisar a influência dos conflitos de interesse previstos na teoria da agência da estrutura de capital das empresas e identificar os determinantes que influenciam a escolha entre o financiamento alheio e o autofinanciamento ou financiamento por capital próprio. Com o objetivo de alcançar os objetivos propostos, para o estudo desta relação construíram-se dois modelos estatísticos e analisaram-se os modelos através da regressão linear uni variada, utilizando o SPSS. A motivação do estudo desta temática é pelo interesse de analisar o nível de endividamento e pela não existência de muitos estudos que foquem a relação entre a teoria da agência e a estrutura de capital. A vantagem do estudo é demonstrar se os conflitos de interesse implicam um maior nível de endividamento da empresa ou não. O estudo empírico recai sobre o setor da Fabricação de Calçado das empresas portuguesas em atividade...

A captação de recursos para projetos inovadores é assunto relevante e com características peculiares já que esses tendem a terem altos níveis de intangibilidade, difícil apropriação e elevada assimetria informacional que acabam por transferir altos riscos e custos para as organizações. Nesse caminho, o presente trabalho avaliou a existência de relações entre variáveis de estrutura de capital e de inovação tecnológica no ambiente brasileiro, a partir de premissas do modelo linear de inovação. O universo da pesquisa correspondeu às empresas brasileiras de capital aberto dos ramos de Tecnologia da Informação, Químico, Telecomunicações e de Bens Industriais. Diferentes procedimentos estatísticos foram aplicados, a exemplo da análise de regressão linear múltipla e o teste não-paramétrico de Kruskal-Wallis. Para a variável input, foram encontradas correlações significativas entre os gastos em P&D com capacidade de pagamentos, custo de capital e investimento em subsidiárias. Em relação às variáveis output, não foi possível verificar relação entre as inovação e estrutura de capital. A avaliação conjunta dos resultados demonstra que parece haver uma ligação direta entre estrutura de capital e input de inovação ligado a esforços financeiros...

A estrutura de capital é objeto de estudo de muitas pesquisas na área de finanças corporativas. Entretanto, definir uma estrutura ótima de capital não é uma tarefa simples. Entre as teorias existentes, as que mais se destacam pelo grau de importância adquirido são a Tradeoff e a Pecking Order. A primeira refere-se à utilização de um nível ótimo de capital de terceiros, enquanto a segunda faz menção à existência de uma hierarquia na escolha entre o uso de recursos próprios e o uso de capital de terceiros. Nesse sentido, este artigo objetiva, mediante uma análise de regressão com dados em painel, verificar os fatores determinantes da estrutura de capital de 45 empresas pertencentes ao Índice da Bolsa de Valores de São Paulo (IBOVESPA) entre os anos de 1995 e 2007. Para isso, foram analisadas 16 variáveis explicativas e suas respectivas defasagens ao longo de 12 anos. Seis variáveis analisadas foram significativas. Os resultados encontrados não corroboraram as teorias, o que indica uma possível incompatibilidade entre os pressupostos destas e o mercado acionário brasileiro. Das dimensões estudadas, apenas a tangibilidade mostrou-se significativa, enquanto os fatores macroeconômicos apresentaram maior relevância do que o esperado.; La estructura de capital ha sido estudiada por muchos proyectos de investigación en el área de finanzas corporativas. Sin embargo...

Este trabalho tem como objetivo verificar se a estrutura de capital e o desempenho financeiro diferem entre as empresas brasileiras, argentinas e chilenas. O estudo consiste em um cross section múltiplo que compreendeu o período de 1996 a 2005. A amostra foi extraída do Economática®, tendo como variáveis o endividamento sobre o PL (ENDV), a rentabilidade operacional sobre o ativo total (ROAOP) e a rentabilidade sobre o PL (ROE). A fim de apurar se havia diferenças significativas entre as firmas dos três países, utilizou-se a Análise da Variância, e, para identificar em quais países diferem tais médias, utilizou-se o teste Scheffé. Os resultados apontaram diferenças significativas nas médias do ENDV e da ROAOP em cinco dos dez anos pesquisados, e na ROE houve diferenças significativas em sete dos dez anos analisados. Em geral, as empresas brasileiras diferem das chilenas e argentinas; no entanto, os resultados não apontaram diferença significativa entre as empresas argentinas e as chilenas. Quanto à análise descritiva, as empresas brasileiras demonstraram maior ENDV em todos os períodos, menor ROAOP nos primeiros quatro períodos e menor ROE em todos os anos pesquisados.; Capital structure and financial performance of Brazilian...

This article presents the results of an investigation about the determinant factors of the capital structure of publicly held companies that operate in the Brazilian market. The sample group consisted of 91 companies, covering the period from 1999 to 2003. A stronger estimation technique conjugating Dynamic Panel Data, which combines cross-section data with time-series, with a generalized method of moments (GMM) tool was used in the performance of this study. The accounting and market concepts were used as capital structure and leverage proxies, and their results were compared. In conformity with literature from the area, the following variables were selected: current ratio, company size, return, growth opportunity, business risk, fiscal economy and sales growth, tangibility, coefficient of variation and bankruptcy risk. The GMM and AH econometric tools were used for the tests. The econometric results proved robust due to the techniques used. The analysis results obtained were largely consistent with the Pecking Order and Trade-off theories. These results are also in line with the results observed in similar studies carried out in several countries.; Este artigo apresenta os resultados de uma investigação sobre os fatores determinantes da estrutura de capital das companhias abertas que atuam no mercado brasileiro. Foi utilizada uma amostra de 91 empresas cobrindo o período de 1999 a 2003. Na realização deste trabalho foi utilizada uma técnica de estimativa mais forte...

This paper is an empirical research that uses analysis of multiple linear regression to test validity of hypotheses related to influence of profit taxation in capital structure of large companies in Brazil. According to the tradeoff theory, encouraged by tax advantage of debt, company appeals to third parties capitals up to the level in which costs related to bankruptcy risks overcome such advantage. Pecking order theory states a hierarchy of financing sources and does not attribute to profit taxation a relevant role in debt explanation. Two hypotheses were submitted to prove: the first one tested validity of tradeoff theory regarding impact of profit taxation in debt. Second hypothesis tested the presence of such relation in the companies with high debt and low taxation level, there are no tax advantage of debt for them. Research was based on average data for the years between 2001 and 2003 of the largest companies based in Brazil according to Revista Exame (Exame Magazine). The main hypothesis of the research was confirmed: there is a positive relation between the profit taxation level and the degree of leverage. Such relation was also verified for companies with high debt and low profit taxation level. Those findings confirmed the highest predictive power of tradeoff theory in detriment of pecking order theory concerning impact of profit taxation on capital structure decision.; O presente trabalho é uma pesquisa teórico-empírica que utiliza a análise de regressão linear múltipla com o objetivo de testar a validade de hipóteses relacionadas à influência da tributação do lucro na estrutura de capital das grandes empresas no Brasil. Segundo a teoria do tradeoff...